Özəl yatırımlar (Private Equity) və Riskli Kapital (Venture Capital) üzrə əqdlərin Azərbaycan hüququnda tətbiqi

Qərbin və Asiyanın inkişaf edən ölkələrin iqtisadiyyatlarında “venture capital” industriyası əhəmiyyətli rol oynayırlar. Xususi ilə, son 10-20 il ərzində məhz “private equity” və “venture capital” şirkətlərin investisiyaları vasitəsi ilə İnternet-biznesin və yüksək texnoloqiyalar sektorunun möhtəşəm inkişafının şahidi olduq. Bu uğuru yalnız şans və vaxt ilə əsaslandirmaq düzgün olmazdır, çünki bu nəticə kompleks strukturun – qanunvericilik, maliyyə bazarı və nəzarət sistemləri – məhsuludur.

Müasir biznes alətlərinin tətbiqi üçün Azərbaycan Mülki Məcəlləsi sərt və qeyri-müəyyən olmasına baxmayaraq, zənnimcə investisiya əqdlərində adətən istifadə olunan üsulların müəyyən formada tətbiqi mümkündür.

Mülki Məcəlləyə tanış olmayan əqdlərin etibarsızlığı riskini azaltmaq üçün və potensial investorlara onlara məlum olan alətlərin tətbiqini rahat etmək üçün investisiya əqdləri sahəsindən formalaşmış beynəlxalq təcrübəni Azərbaycan hüququna salınması məqsədəuyğundur. Azərbaycanın inkişaf etməkdə olan private equity investisiyalar sektorunda beynəlxalq təcrübədə tətbiq olunan əqd və mexanizmlərdən istifdəsi artmaqdadır. Əlbəttə, bu demək deyil ki həmin mexanimzlər əvvəldən uğursuzdular və hüquqi qüvəyə və effektə məlik deyillər. Əksinə, dövlət və hüquq tənzimləmə maksimal bu sektorun inkişafı üçün zəruri çevikliyi və uğurlu təcrübəni qanunvericilik və effektiv hüquq tətbiqetmə vasitəsilə dəstəkləməsi çox zəruridir.

İnvestisiya əqdləri kompleks prosesdir, burda investorun maliyyə stimullari sahibkarın[3] biznes maraqları ilə mürəkkəb müqavilə üsulları ilə qarşı-qarşıya qoyulur. Məhz, misal üçün ABŞ-ın investisiya müqavilələri üzrə təcrübəsi yüksək inkişaf etdiyindən və effektiv olduğundan[4]həmin üsul və texnikalardan ABŞ-dan kənarda istifadə edilməsi tendensiyası çox yüksəkdir, xususi ilə aktiv və yüksək investisiya potensialı olan ölkələrdə.

Azərbaycanın investisiya potensialı yüksək olduğundan investisiya müqavilələrinin qurulması üzrə xarici təcrübənin qəbul edilməsi vacibdir. Hazırda yerli bazarın investisiya imkanlarından maksimum bəhrələnməyə yol açan normaların olmaması investorların bazara etibarını azaldır və investisiya axımına mane olur[5].

Əsasən müvafiq qanunvericiliyin və formalaşmış (məhkəmə) təcrübəsinin olmaması Azərbaycan riskli kapital və özəl investisiyalar sektorunun gələcəyinə ciddi zərər vurur, çünki riskli kapital sahəsinə maliyyə yatıran şəxs “kənar” şəxslərin istifadəsində olan vəsaitlərinin taleyi haqqında çox narahat olacaq, eyni zamanda Azərbaycan investoru (vençur kapitalisti) portfolio şirkətin menecmenti tərəfindən kapital qoyulmuş biznesi etibarlı işlətmələrinə dair oxşar sübhələ narahat edir. Bu səbəbdən investor (vençur kapitalist) və portfolio şirkətin menecmenti arasında münasibətləri tənzimləməyə imkan verən müqavilə üsullarının Azərbaycanda tədbiq edilməsinə şərait yaradılmalıdır. Bu üsulların Azərbaycan hüququ daxilində investisiya müqavilələrində tətbiq etmə imkanları daha qəlirli investisiyalara apara bilər və Azərbaycanda fəaliyyat göstərən şirkətlərin maliyyə göstəricilərini yüksəldərək xarici bazara çıxışına dəstək ola bilər.

Riskli kapital və özəl investisiya müqavilələrində adətən istifadə olunan üsullar ABŞ korporativ və müqavilə prinsiplərinə uyğun olmasına baxmayaraq, bu üsulların Azərbaycanda nə qədər uyğun tətbiq olunması hələdə aydın deyil. Lakin mövcud məhdudiyyətlərlə yanaşı, beynəlxalq biznes münasibətlər çərçivəsində riskli kapital müqavilələrində geniş istifadə olunan üsulların tətbiqi üçün Azərbaycanda müəyyən (minimum) hüquqi bazanın olduğunu hesab etmək olar.

Mülki Məcəlləni araşdırdıqda aydın olur ki, müqavilə üsullarını düzqün strukturlaşdırdıqda  və (ətraflı) dəqiq təsvir etdikdə riskli kapital və özəl investisiyalar üzrə müqavilələr Azərbaycanda arzu olunan nəticəyə nail ola balərlər.

Qeyd edildiyi kimi, riskli kapital və özəl investisiyalar müqavilələri, yüksək artma potensialı olan şirkətlərə investisiyaların yerləşdirilməsini əhatə edən kompleks (tədbiridir) prosesidir. Bu industriyanın həcmi və böyümə potensialı müsbət təsir bağışlasada, şirkətlərə yatırılan sərmayələrlə bağlı bir sıra problemlər bu investisiyaları çətin və riskli edir. Əsasən bu problemlər aşağıdakılardır;

  • Mənəvi risk (subyektiv risk)[6]
  • İnformasiya asimmetriyası[7]
  • Menecerlərin opportunizmi[8] (öz maraqlarını güdmək).

Sadalanan problemlər ciddi maraq konfliktləri yarada bilər, həmçinin investor və sahibkarın əvvəl müəyyən etdikləri gözləntilərdən ciddi uzaqlaşmalara səbəb ola bilərlər. Bu problemləri qarşısını almaq üçün bu industriyada müxtəlif müqavilə şərt və mexanizmləri (üsullar) inkişaf edilmişdir. Bu üsullar yalnız investor və sahibkarın iqdisadi stimul və biznes məqsədlərini birləşdirən alətlər kimi deyil, həmçin müqavilənin icrasını təmin edən hüquqi mexanizmlər kimi çıxış edirlər.

Investorlar əsasən portfolio şirkətin imtiyazlı səhmlərin əldə etməsində maraqlıdılar, çünki bir çox halda potensial investorlar sərmayə yerləşdirdiyi şirkətin fəaliyyət göstərdiyi sahəni və sektorda zəruri bilik və təcrübəyə malik deyillər, lakin bununla yanaşı portfolio şirkətin fəaliyyətinə nəzarət mexanizmlərinin qurulması investorlar üçün çox vacibdir. İmtiyazlı səhmlərə investisiya yerləşdirdikdə, investorlar adətən üç vacib hüquqların olmasında maraqlıdılar: investorun hüquq və maraqlarının qorunması, menecment üzərində nəzarət və (investisiyadan) çıxış hüququ.

Investorun maraqlarını qoruyan hüquqlar kapitala yerləşdirilmiş investisiyaları qoruyur. Bu hüquqlar şirkət zərarə uğradıqda investisiyanın qaytarılmasını təmin edir və eyni zaman  şirkət uğurla fəaliyyət göstərdikdə investisiyaların artımında investorun iştrakını təmin edir.

Investorun hüquqların qorunmasına yönəlmiş üsullara ləğv etmə və dividend üstünlükləri, məcburi/könüllü konvertasiya hüququ, səhmlərin miqdarının və dəyərinin azalmasının qarşısını alan müddəaları (satın – alma üstünlük hüququ daxil olmaqla) və səhmlərin özgəninkiləşdirməsi üzrə məhdudiyyətləri aid etmək olar. Menecment üzərində nəzarət hüquqları şirkətin rəhbərliyi tərəfindən qörülən müəyyən (cari fəaliyyətini) işlərə nəzarəti həyata keçirməyə imkan verir və vacib biznes əməliyyatları idarə etməyə səlahiyyətlər verir. Məsələn investorlara direktorlar şurasının müəyyən hərəkətləri və korporativ qərarları üzərində nəzarət imkanını verən əlavə veto hüquqları verilə bilər.

Çıxış hüququ investora portfolio şirkətinə yerləşdirdiyi investisiyanın əvəzində müəyyən mənfəəti əldə etməklə şirkətdən çıxmağa imkan verir. Şirkətin nailiyyətlərindən asıllı olaraq bu hüququn icrası ilə investor öz konvertasiya oluna bilən imtiyazlı səhmləri İlkin Açıq Təklif (İPO) vasitəsi ilə, başqa investora, şirkəti almaq istəyən potensial alıcıya və ya sahibkarın özünə geri sata bilər. ABŞ-da çıxış hüquqları adətən “satışa qoşulmaq” hüququ (tag–along right), “satışa məcbur etmək” hüququ (drag–along), qeri satın–alma (redemption) hüququ kimi müqavilə müddəaları ilə şərtləndirilir.

Beynəlxalq təcrübədə investisiya müqavilələrində adətən istifadə olunan üsullara ləğv etmə və dividend üstünlüyü, konvertasiya hüququ, səhmlərin özgəninkiləşdirməsinə gadağa, növlü imtiyazlı səhmlərin səsvermə hüququ, əhəmiyyətli səs çoxluğu ilə səsvermə, geri satın-alma hüququ, və satişa qoşulma/satışa cəlb etmək hüquqlarını aid etmək olar. Konvertasiya oluna bilən səhmlərə yatırılan investisayın üğuru sadalanan müqavilə üsullarınin effektiv istifadəsi və tətbiqindən asılıdır. Bu üssular investor və sahibkar arasında müqavilə hüquq və öhdəlikləri formalaşdıraraq tərəflərin maliyyə maraq və məqsədlərini bir araya gətirir. Məhz onların səmərəli istifadəsi, investor və səhmdar arasında sabit və davamlı münasibətlərin qurulmasında ilk addım sayılır. Bu şərtlər investisiya yatırılan portfolio şirkətin nizamnəməsində və/və ya investor və sahibkar arasında bağlanan səhmdarlar/investisiya müqaviləsində əks olunur.

Beləliklə, beynəlxalq təcrübəsində istifadə olunan üssuların investor və sahibkar üçün səmərəliyini nəzərə alaraq hesab edirəm ki, Azərbaycan investisiya industriyası bu üsullardan faydalana bilər.

Zənnimcə, bu üsulların Azərbaycanda effektiv tədbiqinin qarşısında duran üç əsas maneə var. Ilk növbədə təcrübədə investisiya müqavilələrində istifadə olunan mürəkkəb üsulları bizim Mülki Məcəllə özündə sığdıra bilmir. Ikincisi, Mülki Məcəlləyə uyğun olması məcburi olduğundan, bu tələbə cavab verməyən investisiya müqavilə şərtləri etibarsız hesab[9] edilə bilər və bütün əqdin hüquqi qüvvəsi sual altında qala bilər. Nəhayət müqavilə azadlığı prinsipdən və danışıqlarda bərabərlik prinsipinələn irəli qələrək sadalanan üsulların müqavilələrdə istifadə etmək imkanına baxmarayaq, onların ümümi effektivliyi və təsir gücü müəyyən deyil. Qeyd edilən müasir üsulların Azərbaycanda (səmərəli) effektiv uyğunlaşmasına həmçinin Mülki Məcəllənin “Hüquqi Şəxslər” fəslinin imperativ normaları mane olur. Riskli kapital şirkətləri adətən kiçik, “qapalı” olurlar və öz fəaliyyətini böyük şirkətlərdən fərqli üsulla həyata kecirirlər. Bizim Mülki Məcəllə isə riskli kapital biznesinə xas olan mürəkkəb müqavilə təbiyyəti ilə uyğun gələ bilmir.

ABŞ hüququ, qapalı[10] (closely held corporation) və özəl (private) şirkətlərin xüsusi tələblərini müxtəlif yollar ilə uyğunlaşdırıb.[11] ABŞ məhkəmələri bu şirkətlərin səhmdarlarının daha geniş müqavilə azadlığına ehtiyaclarını və zəruriliyini təsdiq edib[12]və bir çox statlar xüsusi olaraq qapalı korporasiyalara aid qanunvericilik normalari qəbul ediblər. Bu normalar imkan verir ki, həmin şirkətlər daha çevik korporativ idarəetməyə malik olsunlar və minoritar səhmdarların hüquqlarının müdafiəsi dahada artırsınlar (təcrubədə investorlar adətən məhz minoritar səhmdar olurlar).

Təsüf ki, bu imkanlar Azərbaycanda mövcud deyil və riskli kapital əqdlərində istifadə olunan üsulları hüquqi qüvvəsi qeyri müəyyən olaraq qalır. ABŞ-ın korporativ hüququ daha geniş müqavilə azadığına malikdir, bundan fərqli olaraq Azərbaycanda (Mülki Məcəllə) korporativ hüququ normaları məcburidir və qanunlarda başqa cür nəzərdə tutlmayıbsa qeyri şərtsiz (məcburidir) icbaridir. Azərbaycanda əksər riskli kapital biznesi səhmdar və ya məhdud məsuliyyətli cəmiyyətlər formasında təşkil olunduğundan, səhmdarlar və investor arasında şirkətin idarəetməsi ilə əlaqəli bütün müqavilə şərtləri MM-yə uyğun olmalıdır (Müvafiq hüquqi şəxsin fəaliyyətini tənzimləyən hissəyə). Beləliklə bir çox hallarda praktiki baxımdan məqsədəuyğun və zəruri hesab edilən və eyni zamanda beynəlxalq təcrübədə geniş istifadə olunan müqavilə şərtlər MM-nin normalarına zidd olduqda hüquqi təsirə malik olmaya bilərlər. Burda qeyd etmək lazımdır ki, inkişaf edən Azərbaycan iqtisadiyyatı və biznesi beynəlxalq təcrübəni yerli bazarda tətbiq etməsi ilə yanaşı, ölkə daxilində həmin təcrübəni dəstəkləyən və tənzimləyən hüquqi normalar yoxdur, yalnız üsulların hüquqi qüvvəsini böyük sual altına qoyan imperativ və qadağan edici normalar var.

Beynəlxalq təcrübədə “private equity” və “venture capital” investisiyaları əsasən səhmdarlar (investor daxil olmaqla) arasında bağlanan xüsusi müqavilə vasitəsi ilə həyata keçirilir. Azərbaycan investorları və sahibkarları bu təcrübədən istifadə edərək MM-nin məcburi normaları ətrafında müqavilə münasibətlərini qurmağa çalışırlar. Lakin, MM-nin normalarına zidd olan xüsüsi (fərdi) müqavilənin efektivliyi qeyri–müəyyəndir. Belə müqavilələrin etibarlığı barədə MM-də heç bir məlumat olmadığından bu müqavilələrin məcburi (məhkəmə qərarı əsasında) icrasını (məcburi icra) tələb etmək imkanı böyük sual altındadır. Bundan fərqli olaraq ABŞ hüququ, qapalı (şirkətin) cəmiyyətin səhmdarları arasında xüsusi (fərdi) müqavilə razılaşmaların istifadəsinə açıq icazə verir.[13] Azərbaycanda isə, investor və sahibkar arasında bağlanmış fərdi müqavilə imperativ normalara zidd olduqda etibarsız hesab edilə bilər.[14]

Bununla belə, hesab edirəmki MM-nin məcburi təbiyyəti məhduddur və MM-nin normaları yalnız daxili korporativ struktur ücün və yalnız korporativ hərəkətlərə aid məcburi xarakter daşıyır. Beləliklə nizamnamədə əks olunan və eyni zamanda MM-nin zidd olan üsullar (şərtlər) heçdə hər zaman MM-in zidd hesab edilməməli, əgər bu barədə tərəflərin xüsusi (fərdi) razılaşması müvcuddursa. Bütün qeyd edilənlə yanaşı və MM-yə xas olan məhdudluğa baxmayaraq, düşünürəm ki xarici praktikada riskli kapital biznesində  istifadə oluna müqavilə şərtləri məhdud formada Azərbaycan bazarında tədbiq edilə bilər.

Təcrübədə investorlar əsasən bir sıra vacib hüquqlarının müdafiəsində maraqlıdılar. Bu maraqları (hüquqları) təmin etmək məqsədilə xarici bazarda (ABŞ təcrübəsində) adətən istifadə olunan müqavilə şərtləri bunlardır:

  1. Ləğv etmə və dividend üstünlenləri;
  2. Çevrilmə (konvertasiya) hüququ;
  3. Səhmin dəyərinin və sayının azalmasına qarşı tədbirlər/ satınalmada üstünlük hüququ;
  4. Səhmlərin özgəninkiləşdirməsinə qadağa.

Optimistik yanaşmadan irəli gəlsək, düşünürəm mövcud vəziyyətdə bu üsulları Azərbaynda investorların hüquqların müdafiəsi üçün müəyyən formada tətbiq etmək mümkündür, sözsüz ki, həmin şərtlərin MM-nin tələblərinə riayət olunmasına çalışmaq lazımdır.

 1. Ləğv etmə Dividend üstünlüyü

Investisiya layihəsi uğursuzluğa düçar olduqda Ləğvetmə və divident üstünlüyünü müəyyən edən hüquqlar investorun əsas müdafiə mexanizmi olurlar. Şirkət ləğv olunduqda[15], ləğv etmə üstünlüyü imkan verir ki investor (intiyazlı səhmlərin sahibi) adi səhmdarlardan əvvəl, ləğvetmə dəyərini alsınlar. Dividend üstünlüyü isə imtiyazlı (konvertasiya olunan) səhmlərin sahib olan investora müəyyən edilmiş sabit faiz dərəcəsində dividend almaq imkanı verir.

Riskli kapital investisiya layihəsi çərçivəsində dividendlər ödənilmədikdə belə, dividend üstünlük hüququ investora müəyyən fayda qazandıra bilər. Belə olan halda, bu hüquq o zaman əhəmiyyətli olar ki, əgər investor kumulyativ dividend almaq hüququna malikə olsun. Kumulyativ dividend hüququnu dividend üstünlük siyasətinə daxil edilməsi, portfolio şirkəti müvəffəqətsizliyə uğrasada investora müəyyən gəlirin əldə edilməsinə imkan verir.

Zənnimcə, Mülki Məcəllə ləğvetmə və dividend üstünlüyünündən istifadə etməyə imkan verir (MM 106, 106-3) və investisiya əqdlərində uğurla tədbig edilə bilər.

 2.Konvertasiya hüququ

Konvertasiya hüququ imtiyazli səhmlərin sahibləri olan səhmdarlara öz səhmlərini adi səhmlərə konvertasiya etməyə imkan verir. Konvertasiya səhmdarın öz istəyi ilə və ya müəyyən hadisələrin baş verdirməsi ilə həyata keçirilə bilər. Səhmlərin açıq bazarda daha yüksək qiymətə satışı perspektivi investorların bu hüquqdan istifadəsinə sövq edə bilər. Çünki təcrübədə səhmdarlar konvertasiya olunmuş səhmləri açıq bazarda tez bir zamanda satmağa çalışırlar.

Azərbaycan hüququnda konvertasiya hüququ tədbiq edilə bilər, bir şərtlə ki, şərtlər qanunvericiliyin tələblərinə zidd olmasın.[16]

Səhmdarların konvertasiya hüququna malik olmaları üçün konvertasiyanın şərtləri şirkətin nizamnəməsində göstərilməlidir. Nizamnamədə əsasən, konvertasiya nəticəsində buraxılan səhmlərin sayı, konvertasiyanın şərtlərinə və konvertasiya hüququna qüvvədə olduğu müddət barədə məlumat göstərilməlidir. Bununla yanaşı Azərbaycan riskli kapital transaksiyalarını tərtib etdikdə QKDK və fond birjasının qaydalarında nəzarə almaq lazımdır.

 3. Səhmlərin seyrəltməsinə (durulaşdırma) qarşı sərtlər (Anti-Dilution)

  • Üstünlük hüququ.

Səhmlərin satınalmasında üstünlük hüququ investora imkan verir ki, o səhmlərin yeni buraxılışında öz səhmlərinin sayına münasib sayda yeni səhmləri alsın. Bu hüququn vasitəsi ilə investor portfolio şirkətdə öz faiz nisbətini qoruyur. Bu şərt riskli kapital layihələr çərçivəsində tərtib edilən səhmdarlar müqavilələrinə tez-tez daxil edilən şərtlərdən biridir.

ABŞ hüququndan fərqli olaraq, Azərbaycan korporativ hüququ qapalı səhmdar cəmiyyətlərdə səhdarların üstünlük hüququnu mütləq norma kimi müəyyən edib, açıq səhmdar cəmiyyətlərdə belə tələb nəzərdə tutulmayıb. Lakin səhmdarlar bu hüququ cəmiyyətin nizamnaməsinə əlavə edə bilərlər. MM-nin 101 maddəsi qeyd edir ki, QSC-nin hər səhmdarı yeni buraxılan səhmləri almaq hüququ var, 104.2 maddəsi isə bu şərti ASC-nin nizamnaməsinə əlavə etmək hüququnu verir.

  •  Səhmlərin özqəninkiləşdirməsinə məhdudiyyət

ABŞ təcrübəsində riskli kapital müqavilələrdə səhmlərin özgəninkiləşdirməsinə məhdudiyyət qoyan şərtlərə tez-tez rast gəlmək olar. Bu kimi şərtlər adətən sahibkara (səhmdara) öz səhmlərin investor daxil olmaqla diqər səhmdarların razılığı olmadan özgəninkiləşdirməsini qadağan edir. Bu şərt əsasən səhmdarlar müqaviləsində əks olunur və ABŞ-da adətən etibarlı və qanuni qüvvəyə malik şərt kimi qiymətləndirilir. Azərbaycanda Mülki Məcəllənin normaları müqavilə prinsiplərini üstələdiyindən, səhmlərin özqəninkiləşdirməsini məhdudlaşdıran şərtlərin istifadəsinə ehtiyyatla yanaşmaq lazımdır.

MM-nin 99 maddəsində qeyd edilib ki, ASC-nin səhmləri digər şəxslərə azad formada özgəninkiləşdirilə bilər, QSC-də isə, MM 101 – maddəsinə əsasən səhmlərin üçüncü şəxslərə özgəninkiləşdirməsi müəyyən formada məhdudalşdırılıb. Beləliklə, MM-nin müqavilə azadlığı prinsipinə əsasən səhmlərin özgəninkiləşdirməsinə məhdulaşdıran əqd hüquqi qüvvəyə malik ola bilməsinə baxmayaraq, elə həmin MM həmin şərtin ümumi təsrini məhdudlaşdıra/azalda bilər. Məsələn, əgər səhmdarlar müqavilə əsasında səhmlərin özgəninkiləşdirməsini məhdudlaşdırırlar və sonradan səhmdar (investor) müqaviləni pozaraq öz səhmlərini satır, bu halda tərəflər arasında mövcud olan müqavilənin pozulması ilə keçirilən alqı-satqı əməliyyətı MM-ə zidd hesab edilməyəcək və alıcı (üçüncü şəxs) qanuna uyğun aldığı səhmlərin mülkiyyətçisi hesab ediləcək.

Beləliklə, baxmayaraq ki, müqaviləni pozaraq səhmləri özgəninkiləsdirən səhmdara (investora) qarşı potensial olaraq zərərin ödənilməsi tələbi irəli sürülə bilər, bu özü – özlüyündə səhmlərin (kənar şəxsə) keçirilməsinə təsir etməyək. Beləliklə, MM ümumi müqavilə prinsiplərini üstələdiyindən, səhmlərin özgəninkiləşdirməsini məhdudlaşdıran fərdi razılaşmanın Azərbaycan biznesi və hüququnda effektiv istifadə imkanları məhduddur.

Korporativ hüququn təqdim etdiyi ümumi hüquqlara əlavə olaraq ABŞ riskli kapital investorları əlavə idarəetmə və nəzarət hüquqları əldə edə bilərlər. Bunun üçün istifadə edilən əsas iki üsul, növlü səhmlərin səs vermə hüququ (class voting rights) və böyük əksəriyyətin səs vermə hüququdur (supermajority voting rights). Bu hüquqlar adətən portfolio şirkətin nizamnaməsinə və ya səhmdarlar arasında imzalanan şirkətin idarəetməsi üzrə müqavilədə əks olunur.

Riskli kapital əqdlərində tərəflər razılaşa bilərlər ki, müəyyən məsələlərin həllində imtiyazlı səhmlərin (yani investorların) ayrıca təsdiqi tələb oluna bilər.[17] Növlü səhmlərin ayrıca səs vermə hüququ, ABŞ-da investorların şirkətin direktorlar şurasında təmsil olunmasını təmin edən üsullardan biridir.[18] Bu hüquq həmçinin müəyyən korporativ əməliyyatların həyata keçirilməsinin qarşısını alan veto hüququ kimi çıxış edə bilər və investora mənfi təsir edən nizamnaməyə edilən dəyişinliklərdən qoruya bilər

Növlü səhmlərin (ayrıca) səs vermə hüququ Azərbaycan hüququnda nəzərdə tutulub. Səhmdarlar növlü səhmlərə əlavə səsvermə hüquqları müəyyən edə bilərlər və hesab edirik ki, həmin əlavə hüquqlar etibarlı və hüquqi qüvvəyə malikdirlər. Azərbaycan korporativ hüququnun “səhmdarların demokratiyası” prinsipinə uyğun olaraq. MM-nin 107-3.5 maddəsi səhmdara hər səsli səhn üçün bir səs verir. MM-nin 106-1.5 – ci maddəsi isə imtiyazlı (növlü səhm) səmdarlarına minimum səsvermə hüququnu təqdim edir, lakin MM 106.2 maddəsinə əsasən səhmdarlar və investorlar, imtiyazlı səhmdarlara müxtəlif məsələlərdə əlavə səs vermə hüququnun verilməsini nizamnamədə müəyyən edə bilərlər.

 Böyük əksəriyyətin səsvermə hüququ.

ABŞ riskli kapital əqdlərində investorlar tərəfində arzu olunan növbəti şərt böyük əksəriyyətin səs vermə hüququdur. Bu şərtə əsasən müəyyən korporativ qərarların qəbul edilməsi üçün direktorlar surasının üzvlərinin və ya səhmdarların böyük əksətriyyətinin (sadə çoxluğun deyil) təsdiqi tələb olunur. Riskli kapital investorların bu şərti tələb etmələrin əsas səbəbi odur ki, onunla investorlar müəyyən korporativ qərarlara qarşı veto hüququ əldə edirlər.

ABŞ-ın bir çox ştatların korporativ hüququ böyük əksəriyyətin səsvermə (hüququnu) şərtini istifadə etməyə imkan verir. Adətən bu şərt şirkətin nizamnəməsində əks olunur, lakin səhmdarlar müqaviləsində də qeyd edilə bilər. Bu şərt (üsul) Azərbaycanda istifadə oluna bilər, ancaq yalnız fərdi razılaşmada əks olunsa böyük etimal varki o, hüquqi qüvvəyə malik olmayacaq. MM-nin 107-5.1 maddəsinə əsasən “böyük əksəriyyətin səsvermə” hüququ, nizamnamədə  əks olunduqda tədbiq edilə bilər. Direktorlar şurasina qəldikdə isə MM 102.1 maddəsi imkan verir ki, şirkətin nizamnaməsi ilə şuranın səsvermə şərtləri dəyişdirilsin (artırılsın).[19]

Beləliklə, Azərbaycanda fəaliyyət göstərən riskli kapital investorları, səhmdarlara və direktorlar şurasına aid “böyük əksəriyyətin səsvermə” şərtlərini düzgün tərtib olunaraq şirkətin (portfolio) nizamnaməsində əks olunmasına çalışmalıdırlar. Investorlar, müəyyən səsvermə hüquqların fərdi səhmdarlar müqaviləsi ilə təmin etmək istəyində ola bilərlər. Lakin bununla yanaşı həmin şərtləri həmçinin şirkətin nizamnaməsində əks etdirmək məqsədə uyğundur. Çünki, səhmdarlar müqaviləsində qeyd edilən şərtlər yalnız müqavilə tərəfləri üçün məçburi ola bilər.

Təəssüf ki, Azərbaycan hüququnda səhmdarlar müqaviləsinin tətbiqi məsələsi üzrə zəruri təcrübə (məhkəmə təcrübəsi daxil olmaqla) formalaşmayıb. Belə olan halda, biznes iştirakçıları, Azərbaycan hüququnun inkışafı sahəsində çalışan əlaqədar qurumlar və məhkəmələr bu institutun tətbiqi barəsində məlumatı xarici ölkələrin uğurlu təcrübəsindən öyrənə bilərlər. Məsələn qeyd etmək istərdim ki, son 2-3 il ərzində bir sıra MDB ölkələrin korporativ qanunvericilikləri inkişafa nail olaraq (Rusiya, Qazaxstan, Ukrayna, Gürcüstan, Belarusiya) və digər ölkələri çox geridə qoyublar.

 Investorun çıxış hüququ.

ABŞ-da riskli kapital investorları investisiyadan “çıxmaq” üçün bir sıra hüquqi “alətləri” istifadə edirlər. Əsas üç üsul geri satınalma (ödəmə) hüququ, satışa qoşulmaq hüququ (tag-along right), satışa qoşmaq hüququ (drag-along right). Təəsüfki, Azərbaycan MM-si qeyd edilən mexanizmlərin istifadəsinin mümkünlüyü barədə bir fikir söyləmir. Belə bir mövqe var ki, bu hüquqların istifadəsi səhmdarlar arasında imzalanan fərdi müqavilə vasitəsi ilə mümkündür. Lakin bu yanaşmanın zəyif hissəsi odur ki, müqavilə pozuldugla zərərçəkən tərəf yalnız müqavilə öhdəliklərin müdafiəsi vasitələrindən istifadə edə bilər (contractual remedy). Satişa qoşmaq/qoşulmaq üsulları, Azərbaycanın hazırkı korporativ hüququnun durumunda, çətin ki, hüquqi qüvvəyə malik olsun. Sözsüz səhmdarlar fərdi müqavilədə bu kimi hüquqları müəyyən edə bilərlər, lakin bununla bağlı hər hansı qanunvericilik normanın və məhkəmə təcrübəsinin olmaması, oxşar “alətlərin” Azərbaycan biznesində tətbiqini geyri-müəyyən edir.

 1.Geri almaq hüququ.

Bu hüquq imkan verir ki, investor ona məxsus olan səhmlərin geri satın-alınmasın digər səhmdardan və ya şirkətdən tələb etsin, yəni tərəflər əvvəldən geri alınmanın qiymətini (konkret məbləğ və ya onun hesablanması forması və üsulu) və vaxtı müəyyən edirlər və investor səhmləri şirkətə geri sataraq investisiyadan “çıxır”. Bu yanaşma investor üçün məqbuldur, çünki o, gəlir götürmək məqsədi ilə portfolio şirkətə investisiya yerləşdir. Şirkət uğurlu fəaliyyət göstərərək mənfəət gətirərək öz dəyərini artırdı və investor yatırdığı investisiya ilə gəlir götürərək “çıxır”. Portfolio şirkəti uğursuz fəaliyyət göstərdikdə, investor bu hüquqdan istifadə edərək investisiyadan az itkilərlə çıxa bilərlər. Buraxılmış səhmlərin geri alınması ABŞ təcrübəsində geniş istifadə olunur[20]. Lakin bu prosesin tədbiqi müəyyən ganunvericilik məhdudiyyətləri ilə şərtləndirilib. Məsələn Delaver statının Korporasiyalar haqqında qanun (§160 (a)), səhmlərin  geri satın-alınması nəticəsində şirkətin kapital durumu (maliyyə durumu) pisləşdiyi və ya ağırlaşdığı halda səhmlərin geri alınmasını qadağan edir. Beləliklə, portfolio şirkətin nağd vəsaitləri olmaqda və maliyyə durumu məhdud olduqda “geri satınalma” hüququ əhəmiyyətsiz alət olur.

 Imtiyazli səhmdarlar üçün səhmlərin “geri alınmasını” tələb etmək hüququ Azərbaycan Mülki Məcəlləsin də nəzərdə tutulmasada, səhmlərin geri alənması MM-nin 105-1 maddəsinə əsasən mümkündür. Bu hüququn uğurlu tədbiqi üçün İnvestorlar çalışmalıdılar ki geri alınmanın qiyməti, vaxtı və metodu imtiyazlı səhmlərin emissiyasından əvvəl portfolio şirkətin nizamnaməsinə əlavə olunsun.

 Satışa qoşmaq/qoşulmaq hüququ (drag-along/tag-along).

Investisiyadan “çıxışın” növbəti üsulu, portfolio şirkətin tam və ya bir hissəsini kənar (üçünçü şəxs) investora satışıdır. Buna istiqamətləndirimiş əsas iki üsul – “satışa qoşulmaq” (“birgə satış” kimi də adlandırılır) hüququdur və “satışa qoşmaq” hüququdur. Satışa qoşulmaq hüququ imkan verir ki, səhmdar(lar) öz səhmlərini üçüncü şəxsə satdığı halda investor öz (imtiyazlı) səhmlərini səhmdar(lar) ilə birgə satsın. Az sayda səhmlərə sahib olan investorlar üçün bu metod investisiyadan çıxış üçün əlverişli ola bilər. Çünki şirkətin səhmlərinin əhəmiyyətli hissəsinə sahib olan səhmdar, öz səhmlərini kənar şəxsə satdiqda, minoritar investor tanımadığı yeni səhmdarla münasibətdə olmaq məcburiyyətində qala bilər. Yeni səhmdarın (sahibkarın) idarəetmə metodlarına, strateji məqsədlərinə və mövcud risklərinə bələd olmaması investor üçün əhəmiyyətli təhlükələr yaradır.

Satışa qoşmaq hüququ isə, əksinə investora imkan verir ki, o öz səhmlərini kənar şəxsə satdiqda, səhmdarı (sahibkarı) öz səhmlərini satmağa məcbur etsin. Əksəriyyət riskli kapital investisiyalarda bu şərtlər sahibkar və investor(lar) arasında imzalanan səhmdarlar müqaviləsində əks olunur. Azərbaycan MM-də bu üsallın istifadəsini qadağa edən norma olmasada, mövcud səhmdarlar tərəfindən öz səhmlərini kənar şəxsə satışında müəyyən məhdudiyyətlər qoyulub.[21] Həmçinin, yerli korporativ hüquqda, səhmdarları səhmləri almağa və ya satmağa məcbur edən mormalar yoxdur. Beləliklə, investorlar yalnız müqavilədən irəli gələn məhsuliyyət vasitələrindən istifadə edə bilərlər.

 Yekun

Özəl investisiyalar və riskli kapital biznesinin yerli bazarın imkanlarından yanarlanmasına imkan verən qanunvericilik normalarının olmaması, investorların etibarını zəiflədir və yerli bazarda investisiya imkanlarına əngəl törədir.

Beynəlxalq təcrübədə geniş istifadə olunan üsullarına Azərbaycan hüququnun qeyri-müəyyən yanaşması investorları yerli bazardan uzaq tutur. Hazırki durumda, hər hansı biznesə investisiya yatıran investor, hüquqi mexanizmlərdən çox portfolio şirkətin rəhbərliyi (səhmdar, menecment) ilə münasibətlərdən asılıdır və ümid edir ki, biznes hər iki tərəfin maraqlarına uyğun idarə olunacaq. Lakin təcrübə göstərir ki, biznes münasibətlərini yalnız şəxsi münasibət və ümid əsasında qurmaq düzqün deyil. Mübahisə və gərginlik yarandıqda hər iki amil (şəxsi münasibət (etibar), ümid) artıq yox olur və həmin an biznesi faktiki idarə edən şəxs sonrakı hərəkətləri yalnız öz xeyrinə etməyə çalışır. Nəticədə zəruri hüquqi mexanizimlərə malik olmayan investor itkilərə məruz qalmış olur.

Hesab edirəm ki, Azərbaycan bir sıra ölkələrin (Avropa və Asiya ölkələri) təcrübəsindən istifadə edərək riskli kapital investisiyalarını tənzimləyən xüsusi qanun qəbul etməlidir və ya bu sahədə ən uğurlu və aparıcı ölkələrin (ABŞ, Böyük Britaniya) təcrübəsindən istifadə edərək yerli korporativ hüquqa bir sıra vacib dəyişinliklər və əlavələr etməlidir.

Sadalanan üsulların qanuna uyğun olması və hüquqi qüvəyyə malik olması, iki funksiyaya xidmət güstərir. Birinci, investora verilən hüquqlar qanuniləşdirilik və ikinci, investorun və sahibkarın maliyyə stimullarını bir araya gətirir və uyğunlaşdırır. Yani, qanuna uyğunluq (hüquqi qüvvəyə malik olması) investorlar və sahibkarlar arasında qarşılıqlı inamın və əməkdaşlığın inkişafına yardım edir.

Bu üsulların (texnikaların) fərdi müqavilələrdə əks etdirilməsinə üstünlük verilməlidir. Daha geniş müqavilə azadlığı, riskli kapital və özəl investisiyalar sahəsinin inkişafının əsas amilləridir. Təəsüfki, bu yanaşma Azərbaycanda zəifdir və bu növ razılaşmaları hazırlayan hüquqşunaslardan xüsusi diqqət və ehtiyat tələb edir.

_______________

[1]Kiçik və ilkin inkişaf mərhələsində olan şirkətlərə yatırılan vəsait. Bax, Maliyyə Bazarlari Terminlərinin Izahli Lüğəti

[2]Bu risklərin yüksək olmasına baxmayaraq

[3]İnvestisiya yatırılan layihənin, şirkətin sahibi

[4]Bax. George G. Triantis, Financial Contract Designin the World of Venture Capital, 68 U.Chi.L.Rev. 305 (2001)

[5]Qlobal Riskli Kapital və Özəl İnvestisiyalarına Cəlbedicilik İndeksində Azərbaycan 100-cü yerdədir. Bax. The Global Venture Capital and Private Equity Country Attractiveness Index 2018

[6]Mənəvi risk (Moral hazard) dedikdə, razılaşmada iştirak edən şəxslərin aralarındakı razılaşmaya zidd hərəkətin edilməsi nəzərdə tutulur.

[7]İnformasiya asimmetriyası (Information asymmetry) dedikdə, müəyyən əlaqəli məlumatların bütün əlaqəli şəxslərə yox, yalnız bir şəxsə məlum olmasını nəzərdə tutulur. Riskli kapital sahəsində informasiya asimmetriyası müəyyən problemlərə gətirə bilər, çünki investor sahibkardan fərqli olaraq daha az məlumata və texniki biliyə sahibdir.

[8]Məsələn, ilkin mərhələdə portfel şirkətin “dəyərini  artıran” xidmətlərin göstərilməsini  vəd edən investor, sonradan sahibkarın müəyyən “asılılıq” vəziyyətindən irəli gələrək əvvəlki vədini yenidən baxılmasına çalışır. Bax D. GordonSmith, Team Productionin Venture Capital İnvesting, 24 Iowa J. Corp L 949 (1999)

[9] Baxmayaraq ki, həmin şərtləri təcrübəli biznes tərəfdaşları öz münasibətlərini öz maraqlarına uyğun formada tənzimləməsi üçün müəyyən ediblər.

[10] Qapalı şirkət  – səhmləri açıq fond bazarında satılmayan, səhmləri yalnız müəyyən şəxslər arasında bölünmüş və səhmdarların aktiv iştirakı ilə fəaliyyət göstərən şirkət hesab edilir. Azərbaycan hüququnda QSC oxşay keyfiyyətlərə malikdir.

[11] Bax. Dennis Karjala, An Analysis of Close Corporation Legislation in the US, 21 Ariz. S.L.J. 663

[12] Bax, məs., Galler v Galler (203 N.E. 2d 577) işində məhkəmə qeyd edib ki, qapalı şirkətdə səhmdarların hüquqlarının müqafiəsinin etibarlı əsasını səhmdarlar müqaviləsi təşkil edir. O, bütün səhmdarların hüquq və öhdəliklərini təsbit edir. Digər gərarında (Donahue v Rodd Electrotype 328 N.E. 2d 505)  məhkəmə müəyyən edib ki, qapalı şirkət “daha çox partnyorluğa (Azərb – ortaqlıq) oxşayır” harda səhmdarlar “müəssisənin uğurlu fəaliyyətində biri-birindən asılıdır”.

[13] Bax Nümunəvi Biznes Korporasiyalar Qanunun § 7.32 (Model Business Corporation Act § 7.32), Delaver ştanının Korporasiyalar Məcəlləsi (Delaware Corporate Code) § 218 və 354, Minnesota ştatının Bizness Korporasiyalar Qanunu (Minnesota Business Corporation Act) § 302A455 və 302A457

[14] Məsələn müqavilə müddəti ərzində səhmlərin özgəninkiləşdirilməsini məhdudlaşdıran/qadağan edən şərt bir çox hüquqşünaslar tərəfindən MM-yə zidd olan şərt kimi hesab edilir. Ancaq qeyd etmək lazımdır ki, bu kimi oxşar şərtlər riskli kapital investisiya müqavilələrində əsas şərtlərdən biridir və münasibətlərdə ən yüksək risk daşıyan investorun maraqlarının qorunmasına yönəlmiş bir üsuldur.

[15] Burda, “Ləğv olunma” geniş mənadə verilib və şirkətin satılmasını və ya onun əmlakının əhəmiyyətli hissəsinin satılması hallarınıda nəzərdə tutur.

[16] Təəssüf ki, qiymətli kağızlar bazarı Azərbaycanda yaxşı inkişaf etmir və konvertasiya kimi alətlərin işləməsi və tənzimlənməsi prosesi qanunvericilikdə aydın göstərilməyib.

[17] Bunlara adətən böyük məbləğli əqdlərin, direktorlar şurasının seçilməsi, nizamnaməyə dəyişikliklərin edilməsi hallarını aid etmək olar.

[18] ABŞ-ın əksər ştatlarının korporativ qanunvericilikləri səhmlərin növləri üzrə səsverməsini nəzərdə tutur. Məs., bax., Minnesota Business Corporation Act § 302A137 və Delaware Corporation Code § 151(a) qeyd edilib ki, şirkətin nizamnaməsinə əsasən səhmlərin hər sinfi (növü) tam və ya məhdud səsvermə hüququna malikdirlər.

[19] Bax. MM 107-9.2. maddə. Ümumi qaydaya görə Direktorlar Şurası qərarları sadə səs çoxluğu ilə qəbul edir.

[20] Delaware Corporation Code § 160, Minnesota Business Corporation Act § 6.31 (a)

[21] Mülki Məcəllə, maddə 100

 

Bu məqalə ilk dəfə 2012-ci ildə Bakı Hüquq Jurnalının 2-ci sayında dərc olunmuşdur.